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本周市场多空因素十分明朗，央行的公开市场操作对市场构成利多，而周五的社融数据构成利空，利多对中短端影响更大，而利空主要冲击长端，因此本周曲线是走陡的。具体而言，周一债市情绪仍然偏谨慎，加上进出口数据比预期强劲，债市情绪进一步承压，当天上行2.25bp。周二央行的大额净投放使市场对资金收紧的担忧大幅缓解，银行间利率也随之走低，当天债市情绪向好，下行2.75bp。周三央行延续大额净投放，债市的乐观情绪也得到维系，加上A股大跌、国债招标结果不差，长端延续下行，当天下行3bp。周四央行净投放减少，债市做多情绪也有所减弱，当天小幅上行0.5bp。周五全天长端收益率震荡上行，国债期货大跌，下午4点社融数据出炉高出预期不少，市场应该是在提前交易社融超预期，当天大幅上行5bp。周一和周五两度触及3.16%的点位，这或许是短期的阻力位。全周十年国债活跃券累计上行2bp，十年国开活跃券累计下行0.5bp。
风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期
报告正文
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资金面:边际转松
资金面：央行呵护态度明确，资金利率下行。本周DR运行在2.05-2.20%的区间，R则有所下行，周四低至1.39%，整体而言银行间流动性环比上周边际转松。央行本周逆回购累计投放亿，逆回购累计到期亿，公开市场累计净投放亿。央行的操作继续确认DR维持在2.2%附近是其合意区间，周四和周五DR显著低于2.2%时央行明显减少了净投放。
不同期限存单收益率分化。本周3个月存单收益率下行4bp至2.70%，而1个月存单收益率上行35bp至2.62%，6个月至1年存单收益率也不同程度上行。产生这种分化的主要原因是1个月存单可以跨季，6个月及以上存单可以跨年，因此1个月存单向3个月存单收益率收敛，而6个月和3个月存单之间的利差走阔。在货币政策回归常态化后，机构对MPA考核时点的资金面趋于谨慎，在求稳的心理下纷纷通过存单融资确保跨季和跨年资金。3个月存单收益率的回落主要与本周央行加大对资金面的呵护有关，流动性溢价的下行意味着市场对资金面的预期转向平稳。
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一级市场:情绪积极
本周新发行利率债亿，利率债净供给亿。本周发行国债亿，政金债亿，地方债亿。本周尽管国债发行量显著加大，但由于利率债到期量较大，利率债净供给出现大幅回落。
一级招标：情绪积极。周一的三期农发债需求旺盛，其中3年和7年倍数高达10倍和8倍附近，5年需求稍弱。周二的四期国开债同样需求旺盛，5年和20年倍数最高，分别为7.4和9.9，20年的需求主要来自保险。周三的2年和5年国债招标情绪稳定，倍数均在3.9附近，需求好于此前市场的预期，但国债需求仍然不如政金债。周四的口行债和国开债招标情绪积极。整体而言，本周由于利率债净供给较少，叠加央行对资金面的呵护态度明确，一级招标需求明显改善，其中政金债需求好于国债。
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二级市场:多空交织，十年国债收益率震荡上行
多空交织，十年国债收益率震荡上行。本周市场多空因素十分明朗，央行的公开市场操作对市场构成利多，而周五的社融数据构成利空，利多对中短端影响更大，而利空主要冲击长端，因此本周曲线是走陡的。具体而言，周一债市情绪仍然偏谨慎，加上进出口数据比预期强劲，债市情绪进一步承压，当天上行2.25bp。周二央行的大额净投放使市场对资金收紧的担忧大幅缓解，银行间利率也随之走低，当天债市情绪向好，下行2.75bp。周三央行延续大额净投放，债市的乐观情绪也得到维系，加上A股大跌、国债招标结果不差，长端延续下行，当天下行3bp。周四央行净投放减少，债市做多情绪也有所减弱，当天小幅上行0.5bp。周五全天长端收益率震荡上行，国债期货大跌，下午4点社融数据出炉高出预期不少，市场应该是在提前交易社融超预期，当天大幅上行5bp。周一和周五两度触及3.16%的点位，这或许是短期的阻力位。全周十年国债活跃券累计上行2bp，十年国开活跃券累计下行0.5bp。
国债期货：价格上涨
本周T合约上涨0.17元，国债期货走势明显强于现券，国开走势也好于国债，意味着交易力量的看多情绪强于配置盘。差异主要在周二和周三国债期货涨幅强于现券，意味着期债市场对央行操作和资金预期更敏感，周五的下跌中期债和现券基本相当。本周TF合约强势上涨，与5年现券的走强一致。持仓量方面，T合约周二和周三持仓量大幅减少，可能与空头离场有关。从成交持仓比来看，周三和周五市场交易情绪最为旺盛。
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利差分析：曲线走陡
本周国债10-1利差走阔1bp，10-3和10-5利差走阔幅度更大，分别为9bp和8bp，主要是3年和5年下行幅度较大所致。本周配置盘力量明显增强，广义基金也加大了对中端期限的买盘。本周央行加大净投放力度，DR基本运行在2.2%以下，隔夜利率也大幅走低，这意味着短期央行并没有进一步收紧货币的意图，这是配置力量增强的主要原因。另外，经过上周的调整，3年和5年的配置价值突显，本周的3年和5年利率下行也可以说是利差的正常修复。
风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期
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分析师声明
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《资金面和社融分化，曲线走陡——利率回顾（.9.7-.9.11）》
对外发布时间：年9月12日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：
黄伟平SAC执业证书编号：S3
左大勇SAC执业证书编号：S5
罗雨浓SAC执业证书编号：S0190520020
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