原文信息
KennethN.Kuttner，OutsidetheBox:UnconventionalMonetaryPolicyintheGreatRecessionandBeyond.JournalofEconomicPerspectives：.4.
以下为正文内容：
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引言
年11月，美联储面临经济恶化和金融危机。联邦基金利率已降至几乎为零。因此，美联储转向了非常规货币政策。通过量化宽松，美联储宣布了购买抵押贷款支持证券和政府支持企业发行的债券计划。后续购买最终导致美联储的资产负债表扩张了五倍,从亿美元到4.5万亿美元。此外，美联储在年12月的政策声明中开始明确提及联邦基金利率的可能走势，这一政策后来被称为前瞻性指引。
年末，美联储停止了直接资产购买。从年10月开始，随着现有资产的到期，美联储允许资产负债表逐步收缩。从年12月到年6月，美联储已七次上调联邦基金利率。
现在美联储的非常规政策是否具有预期的扩张效果，美联储是否应该在未来使用这些政策。
本文目的是总结非常规货币政策实施9年来的经验教训，并提出一些有待解决的问题。本文首先回顾了非常规政策的主要特征。接下来，将更广泛地讨论非常规政策对金融市场、机构和经济的影响。然后，通过对这些政策的金融和经济影响进行实证研究。最后，对未来非常规货币政策可能采取的形式进行了一些思考。
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美联储的非常规政策是什么
1、量化宽松
量化宽松是指一套四项资产购买计划:三次大规模资产购买计划(LSAPs)，俗称QE1、QE2和QE3;和展期计划(MEP)，也称为长短期利率操作。
QE1最初是在年11月宣布的，它被限制购买政府支持企业房利美(FannieMae)、房地美(FreddieMac)和吉利美(GinnieMae)发行的1,亿美元债券，以及5,亿美元机构支持的抵押贷款支持证券。年3月18日，联邦公开市场委员会宣布将扩大购买机构债券和抵押贷款支持证券，并将购买3亿美元的长期国债，以帮助更广泛地改善私人信贷市场的状况。
QE2于年11月3日宣布。该计划包括购买6,亿美元较长期公债，但不包括机构债或抵押贷款支持证券。
延期计划于年9月21日宣布。该计划最初包括购买4,亿美元的6-30年期公债，同时出售同样数量的1-3年期公债，目的是对长期利率施加下行压力。年6月20日，美联储宣布延长该计划，最终达到亿美元。与三次大规模的资产购买(都需要扩张资产负债表)形成鲜明对比的是，该计划用资产出售抵消了资产购买，使资产负债表的总体规模保持不变。
QE3始于年9月，最初涉及每月购买亿美元抵押贷款支持证券，以支持抵押贷款市场。年12月，该计划扩大到每月亿美元的国债。与其他三项量化宽松政策不同，第三轮量化宽松是无限期的，在该计划启动时没有设定美元上限。
这些量化宽松政策明显不同于传统货币政策。量化宽松政策大幅扩大并改变了美联储系统公开市场账户组合的构成。相比之下，传统政策的量化方面对美联储的资产负债表或货币供应量是微不足道的。联邦基金利率变动所需的公开市场操作(本质上是临时资产购买)的规模微乎其微，在美联储的资产负债表中几乎找不到。
另一个不同之处在于，量化宽松没有明确的利率目标。而且，由于1,亿美元购买抵押贷款支持证券并不一定等同于1,亿美元冲销购买10年期美国国债，因此，要将各种量化宽松计划的效果提炼为一个等价的利率并不容易。
2、前瞻指引
美联储传统的沟通方式已经为市场提供了大量与形成对未来政策预期相关的信息。例如，美联储公开市场委员会的声明和会议纪要。特别的前瞻性指引是，它明确提及了目标利率的可能路径。这一策略试图传达的信息是，预计利率可能维持在低位的时间将会延长。
早期的前瞻性指导声明是定性和模糊的。年12月16日的声明说，利率可能在一段时间内保持在低位。年3月18日的声明提到了延长期限。声明使用了“预期”一词，并以未指明的经济条件为条件。年，前瞻性指引开始包括基于日历的声明和明确的时间范围。
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货币政策传导
美联储的行动会影响一系列利率和资产价格，进而影响家庭和企业的支出、金融机构的贷款决策。非常规政策的出台，已促使人们重新审视货币政策与金融市场之间的联系，并重新对资产之间可替代性不佳的模型产生了兴趣。
1、传统货币政策的传导
在年末联邦基金利率降至几乎为零之前，它是美国货币政策的唯一工具。然而，几乎没有经济活动直接依赖于基金利率，因为它只适用于银行间的隔夜拆借。相反，基金利率通过许多不同的渠道间接影响支出。
通过抵押贷款和公司债券等较长期债券的利率，比隔夜基金利率对支出决策的影响更大。利率还会影响股票和房屋等资产的价格，产生影响家庭支出决策的财富效应。同样，利率变化通过对汇率的影响影响进出口。
长期利率、资产价格和汇率取决于市场对未来短期利率的预测，而不仅仅是当前的基金利率目标。因此，美联储的沟通——公告、演讲、新闻发布会等等——将在一定程度上影响支出，因为它们提供了有关未来政策可能路径的信息。
2、前瞻性政策的传导
前瞻性指引通过传递有关未来利率可能走势的信息，影响利率和资产价格。在这方面，它与美联储暗示未来政策的其他沟通形式没有本质区别。主要区别在于，作为前瞻性指引一部分的利率路径比传统政策体制下的利率路径更为明确。
前瞻性指引可能影响利率预期有两个原因。坎贝尔、埃文斯、费希尔和贾斯蒂诺()提出的一种解释是，前瞻性指引将促使美联储在一段时间内实行时间不一致的政策，允许通胀率超过美联储的目标。对未来更高通胀的可信承诺将降低未来短期实际利率。
前瞻性指引可能影响预期的第二种方式是传达有关美联储政策规则的信息。当市场不清楚利率将维持在接近于零的水平多久时，这一渠道可能尤其重要。
3、量化宽松政策的传导
量化宽松政策需要利用美联储的资产负债表来影响长期和私人部门的利率。这可以通过三种机制实现:不完善的可替代性、关于未来政策的信号以及金融资产负债表的改善。
量化宽松还可能通过发出有关未来政策的信号来影响利率。这种观点认为，大量购买长期债券表明，美联储有意在较长时期内将政策利率维持在接近零的水平。信号传递的是有关美联储政策规则变化的信息，例如，它把更高的权重放在失业或低于预期的通胀上。
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非常规货币政策的利率效应及其对经济的影响
评估非常规政策的影响比评估常规政策更加困难，至少有两个原因。首先，考虑到资产购买的异质性以及前瞻性指引公告框架的差异，目前尚不清楚应使用哪个变量作为货币政策的一种概括衡量标准。其次，定义冲击是有问题的。在衡量非常规政策对宏观经济的影响时，与无政策的反事实的比较将比着眼于偏离通常的政策规则更有相关性。
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