本文来自格隆汇专栏：招商固收尹睿哲，作者：李晴、尹睿哲
摘要
策略思考：升值可不是利好。按照惯例，缴税走款对流动性的扰动在本周二就应该结束，但反常的是，随后资金面不但没有转松，反而有所收紧。
其一，资金怎么紧了？主要与5月底的企业所得税汇算清缴有关。不同于其他月份，5月31日是年度缴税期限，税收影响延长至月底。参考往年，5月的企业所得税收入通常仅低于1月，为年内次高，且央行在年和年都有过特别为对冲企业所得税汇算清缴而加大OMO投放的前例。由此推测，今年5月的企业所得税规模也不会低，且集中于月末2-3天，与近日资金面收紧相吻合，待该因素消退，6月初资金面自然有所缓和。
另外，3个月Shibor突破前低后，已经快速下行至去年7月以来新低，意味着银行同业资金成本并没有显著抬高，后续有可能引导同业存单定价下行。
其二，人民币升值是利好吗？利空可能大于利好。从基本面角度看，汇率和利率本质上都是一国币值的体现，汇率走强在逻辑上对应利率上行。年“汇改”后，人民币升值而利率下行的背离局面最多持续2个月，且都发生在岁末年初，可以理解为岁末年初资金面的超常宽松导致这一特殊时间段内利率可以无视人民币升值压力而走出独立行情，但其他时间段内很难做到。
其三，电厂煤耗回升只是季节性因素吗？首先，确实与季节性有关，5月至6月一般是电厂煤耗由降到升的转折点，往后看6-8月随着气温升高，煤耗还将持续走高。其次，还可能与短期外贸需求加速有关。去年12月以来工业生产“爆发”与外需复苏有关，而今年5月中旬以来外需加速的证据包括：1）出口集装箱运价再次冲高，2）外贸大省的广东“缺电”现象尤为突出。
综上所述，资金面的反复主要是企业所得税年度汇算清缴因素所致，影响集中于月末2-3天，跨月过后资金面大概率重现平稳。而3个月Shibor已经快速下行至去年7月以来新低，银行同业资金成本并没有显著抬高。与短端暂时安全相比，长端利率的潜在压力更大，一是从基本面角度看，人民币升值对应利率上行在逻辑和数据层面上均成立，
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