本期嘉宾林暐
金鹰基金绝对收益部总经理助理，投资经理。产业经济硕士，10年证券从业经验，长期负责部门可转债和可交债资产配置及信用债挖掘，最大管理资产规模超过亿。个人在券商资管与基金公司均有任职经历，管理产品金麒麟定享纯利曾荣获-年三年期金牛券商集合资管计划。（获奖时间：年5月，颁奖机构：中国证券报）
1、2-5年期零息债超额收益均值已经跌至-0.56%，回到了17年3月份时候的水平。
2、最近一次下穿在16年初，当时已没有多少安全边际，这为中短期限骑乘策略的资本利得提出了警示。
3、通过观察近几个月的曲线结构形态，短端受到的冲击已足够大。
4、若将即期视作多个远期的几何平均，利用远期变化时即期上升存在钝化效果来博取超额收益的难度将增大。
短期市场倍感纠结，流动性宽松的利多因素已经被市场充分预期，短端利率经过一整年的下行，风靡市场的货币基金和中短债基金的收益率水平均已处于低位，同时宽信用政策陆续出台，短期内全球转向风险偏好上行，长端利率的不确定性在增加，对于回撤严格控制且对超额收益的所需求的投资机构而言，中短期曲线期限价值的获取也许是策略之一，故在此我们基于债券时变风险溢价模型探讨下当前2-5年利率品种期限价值的投资机会。
传统预期理论认为远期利率增长能够完全反映即期利率在未来的增长趋势，且持有期超额收益不能被预测，多数研究采用远期利率为预测变量，从未来即期利率或持有期超额收益的角度对债券风险溢价进行研究，根据预期理论，如果远期利率差能够完全预测未来即期利率，则远期利率增加意味着未来即期利率增加相同幅度，持有期超额收益不存在，Fama-Bliss正是用远期利率差从到期收益率溢价和持有期超额收益两方面来检验是否存在时变风险溢价，而其研究结果显示，单一的短端远期利差并不能完全解释持有期超额收益，零息债券间确实存在时变的风险溢价。
JohnH.Cochrane和MonikaPiazzesi在2年《债券时变风险溢价》一文中通过引入远期利率组合试图解释1年持有期超额收益的时变效应，同样基于Fama-Bliss数据库采用远期利率组合对年化超额收益进行研究，发现通过远期利率的线性组合构建的单因子对1-5年期的债券持有期一年的超额收益预测R方能达到43%，该组合回归系数呈先高后低的帐篷型，该收益率预测模型与经济周期密切相关，同时也可用于预测长期的产出增速、无风险利率的时变效应等。
基于以上模型，我司研究数据采用6年以来的中债国债即期收益率1-5年期，远期利率持有期1年超额收益由推导得到，由于数据的可获得性，期限的时间间隔取1年，即期利率样本区间6年3月至年9月，对应持有期超额收益率样本区间6年3月至年9月，数据频率为月度因月末利率易受到多因素扰动，故采用每月银行间第四个交易日的数据，对数收益率与wind直接提取的即期收益率的对应关系：。
因多组数据特性差异较大，部分时间序列呈非正态、非平稳特征，难以用OLS直接估计，需采用广义矩估计GMM的方法，本质上为寻找最优权重矩阵W使得最小，其中为矩条件，应用到多元回归中，矩条件较为容易选取，直接取为工具变量即可，矩条件取
持有期为1年、不同期限零息债超额收益：
远期利率组合对于持有期为1年、不同期限零息债超额收益均值的样本内预测：
将远期利率组合作为单因子，对于持有期为1年、不同期限零息债超额收益的样本内预测：
回归结果看，远期利率组合利用短期和长期债券蕴含的所有信息对持有期超额收益进行预测，预测精度相比远期利率差有大幅度提升，预测方程的权系数呈波浪形特点、可能与国内远期利率结构存在突变现象有关，且两年、四年远期系数绝对值较小且不显著，同时原文献中指出模型可能受到异质性、短期交易变化、流动性的影响，在解释较长期限债券的风险溢价时出现了统计上拒绝单因子假设的情况。
样本外的预测方面，由于只能在一年后获得，故样本外可验证的部分在年10月至年1月，模型提示的对数化超额收益1.26%、1.93%、2.4%及2.81%，实际的对数化超额收益1.76%、2.93%、2.38%和2.56%，而近期跟据最新的预测，2-5年期零息债超额收益均值已经跌至-0.56%，回到了17年3月份时候的水平，而最近一次下穿在16年初，当时已没有多少安全边际，这为中短期限骑乘策略的资本利得提出了警示，通过观察近几个月的曲线结构形态，短端受到的冲击已足够大，ft3-ft5几乎呈凹型，若将即期视作多个远期的几何平均，利用远期变化时即期上升存在钝化效果来博取超额收益的难度将增大。
文献来源：JohnH.CochraneandMonikaPiazzesi，September2，BondRiskPremia：NBERWorkingPaperNo.
作者介绍：
林暐：金鹰基金绝对收益部总经理助理，投资经理。产业经济硕士，10年证券从业经验，长期负责部门可转债和可交债资产配置及信用债挖掘，最大管理资产规模超过亿。个人在券商资管与基金公司均有任职经历，管理产品金麒麟定享纯利曾荣获-年三年期金牛券商集合资管计划。
魏永川：北京大学计算机技术工程硕士，研究方向为金融信息服务，先后在泛固收领域从事资产配置、转债及信用品种的研究工作。
风险提示：本文仅做内部研究，数据模仅做参考，不构成对阅读者的投资建议。本资料所引用的观点、分析及预测仅为个人观点，是其在目前特定市场情况下并基于一定的假设条件下的分析和判断，并不意味着适合今后所有的市场状况，不构成对阅读者的投资建议。基金过往业绩不代表未来表现，基金管理人管理的其他基金的过往投资业绩不预示本基金的未来表现。市场有风险，投资需谨慎。本资料不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证，不作为任何法律文件。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。
赞赏
长按初期白癜风治疗方法石学敏丹芪偏瘫胶囊
转载请注明：http://www.ruseluosi.com/ljml/3290.html
当前位置： 利息与价格 > 利息与价格目录 > 金鹰思考林暐当前25年利率债的
