银行股的低PE意味着它低估吗

但凡懂点价值投资、选股会看基本面的朋友就肯定会知道PE（不就是市盈率嘛，这么简单的内容，谁不知道）。价值投资的祖师爷格莱厄姆说过要在合理的价格买入股票，对于合理的价格格雷厄姆提出了两个标准，第一个就是低市盈率标准。便宜的股票大部分是有低市盈率的，但是低市盈率的可不一定是便宜的股票。

在讨论低市盈率股票是否便宜前，我们先来了解一下市盈率，

而股票价格P应该为

将这两个公式合并一下

PE的高低就与无风险收益率和股票盈利的增长率有关，无风险收益率越高，增长率越低，股票的PE就越低，这时候我们来看看银行的盈利增长率，这里我们挑选了四大行里的农业银行和中国最大的企业法人股份制银行——招商银行，可以看到农业银行的净利润增长率是在5%左右，所对应的股票市盈率是在5左右，而招商银行的净利润增长率是在10%以上，对应的市盈率在11左右。数据可以验证高增长对应的高PE，逻辑是没问题，大多数银行的增长率是比较低的，增长率较低的银行就应该是低PE。

农业银行

招商银行

低增长的股票会有低PE，但是银行的PE尤其之低，低于同增长的其他行业股票，比如传媒公司完美世界，这家公司从年开始增长就放缓了，近两年的增长率低于招商银行，而它的动态PE却在22，是招商银行的两倍，而盈利基本处于下跌趋势的广汇汽车，它的动态PE为15，低增长就应该低PE这一点是没错的，但是低增长的银行的低PE好像低的有点过头了，这是否意味者银行的股票就一定低估了？

完美世界

广汇汽车

我们可以看一看银行到底有哪些地方与其他按行业不同，银行低PE的原因就在这些不同中。银行是高杠杆的企业，银行的资产负债率基本在90%以上，而媒体行业的完美世界只有30%的资产负债率，就连重资产的汽车公司广汇汽车也只有65%的负债率，银行的负债率是远高于其他行业的，这与银行的核心业务——存贷款利差有关，银行是吸收存款（成本），放出贷款（收入）来赚钱，利差天然不会太大，所以银行要尽可能的放大杠杆来获取收益。高杠杆带来了高风险，10倍的杠杆，只要有10%的贷款违约银行就会直接垮掉，所以银行的低PE来自于它高风险的风险补偿，只看银行的PE来判断低估高估是不合理的。

完美世界

招商银行

广汇汽车

那么该从什么的角度来研究银行呢？银行属于传统的商业公司，所以想一想研究传统商业公司的方法是什么。研究新兴产业就要研究它的未来，它的增长点等，研究传统行业就要基于现在，研究它现在所做的业务做的是否优秀。

先来研究银行的主营业务——利差业务，利差业务的成本来自于负债成本，收入来自于资本收入。负债成本：主要是存款占比的高低以及存款结构的好坏，比如活期定期之比、对公和储蓄之比。这关系到存款的平均付息率问题；全行业的存款占比均值大概在总负债的70%左右。其他的30%基本由银行间拆借、同业存单和央行借款构成，拆借和存款单的价格是完全市场化，理论上天天都波动价格不稳定，央行借款的利息在3%左右虽然稳定但是价格高。资本收入包括贷款和金融投资，贷款收益率：贷款定价是由存款成本决定的。成本低挑选客户的余地大，成本高定价困难，定高了既怕客户放弃，又怕贷款质量下降，两难。金融投资：这一块主要是以利率债为核心。好处是坏账率非常低而且几乎不占用银行资本金（也就是本金）可以把杠杆放的非常大，坏处是安全性高但收益率远低于贷款。如果不做债券只靠贷款的话，那末总资产不良率可能就很难控制了，所以债券在银行资产端也占据重要地位。

关于金融投资还有要补充的，投资还要面临资产价格波动的问题，部分资产的价格波动会计入当期利润或者股东权益中去。别看这部分资产的余额占总资产可能很小。但是在高杠杆的作用下，短期业绩的影响往往会很大。大银行对投资业务的贡献率要求都不是很高，或者说尽量指定投资类资产为持有到期而不可进行交易，以此豁免价格波动的影响。以宁波南京为代表的小银行，会更多的追求交易利润、灵活的资产配置方式（比如货币基金、贵金属、银行同业理财）等等，从而产生更高的收益。同时还要想办法运用衍生工具来对冲价格波动过大造成的短期影响。其他的业务就主要是手续费和佣金收入，但是手续费佣金收入不是你想提高就能做出好成绩，他还以负债与资产条线的的实力作为基础的。归根结底，所以的业务都是围绕资产负债来进行，资产负债研究是研究银行的核心。

如何研究资产负债，举个简略的例子，4大行存款价格最低，但是贷款价格同样过低，存款定价越低越难以继续降低，贷款让利明显这就是今年走势最差的原因。招行存款定价和四大行一样都是最低，贷款定价中等偏上，息差大且贷款质量好。宁波银行存款定价比较低，贷款定价最高，但是贷款质量最好，所以大牛股。平安银行存款定价中等略偏高，贷款定价最高，资产质量低于行业平均水平，但消化完当期生成不良后，息差仍然比较大，所以市场担忧资产质量是就走跌，报表好于预期是大幅走高。因为贷款定价一直保持上市银行最高水平，看好看空的都比较多。关于更加细致的研究，比如招商银行是全国最大零售金融服务商，它的存贷款结构就和四大行不一样，四大行是国企贷款和普通居民存款多，招商的个人贷款和中小企业贷款，高净值客户存款比较多。虽说不同的存贷款结构最后会反应到财务报表中，但是要弄清楚公司的情况还是得深入底层去理解公司的运营逻辑。

在过去4年里，A股里的大蓝筹走了一波牛市，许多买了大蓝筹，买了大市值股票赚了钱的人要为自己赚钱找一个名正言顺的理由，于是他们说自己是价值投资。慢慢的民间价值投资就等同于买大市值股票，买低估值股票，但是价值投资的真正含义是买入内在价值被低估的股票，大市值，低估值就意味着价值投资吗？我们刚刚就分析了银行——这个典型的大市值低估值行业，但是并不能直接得出银行内在价值低估的结论。总而言之，价值投资绝不是简单的看指标炒股，指标只是辅助思考，真正要做的是要深入的研究公司。

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