利息与价格

收入债券的数量投资回报的影响余丰慧教授


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内容提要:出于节省税收的目的,一些实力强大的公司也可能将优先股转换成收入债券,或以收入债券的形式实施新的融资计划,就像他们现在故意压低股票平价以降低转移税的做法一样。这种未来的发展趋势,有可能使得一批数量可观的收入债券进入固定价值投资证券之列。

从未来的情况来看,今后达到收入等级的收入债券的比例可能会高于优先股中这类证券的比例。—年大萧条所引致的大量重组计划,使大批的收入债券应运而生。一些目前接受重组的公司日后或许会蒸蒸日上,并使得他们所发行的收入债券跻身投资类证券的行列,就像艾奇逊-托皮卡-圣菲铁路公司在年重组之后所发生的转折一样。另外还有一个我们尚未论及的情况:和优先股相比,收入债券可以为公司节省大笔的所得税,并且没有什么与此优势相对应的重要副作用。出于节省税收的目的,一些实力强大的公司也可能将优先股转换成收入债券,或以收入债券的形式实施新的融资计划,就像他们现在故意压低股票平价以降低转移税的做法一样。这种未来的发展趋势,有可能使得一批数量可观的收入债券进入固定价值投资证券之列。

收入债券安全边际的计算!收入债券品质的分析技巧与优先股完全一样。虽然将债券(和其他优先费用)分离出来计算其所对应的收益的方法被统计机构所采纳,但我们一定要尽量避免使用这种方法。

我们建议,在选择收入债券作为价值投资时,收益覆盖率的计算采用所推荐的对优先股所使用的方法。

应该注意到,在计算固定利息债券的利息保障比率时,收益或调整债券的利息没有被包括在总利息费用中,从这个角度看收入债券完全等同于优先股票。还应该注意到,有统计服务公司公布的,所谓可用于支付密苏里-堪萨斯-德克萨斯铁路公司利息率5%的调整债券利息的收益达到该债券数量的57.29%的说法(或收益“覆盖利息”多达到11倍以上),是毫无意义或容易引起误解的。

年年初这些数字对投资者的意义——年该公司的收益比10年平均收益稍低一些,前者显然可以看做密苏里—堪萨斯—德克萨斯铁路公司正常赢利能力的一个较确切的指标。从投资的任何角度来看,优先股股息保障倍数是不足的。通过较为保守的方法(净扣减项目方法)计算的调整债券的利息保障倍数低于我们推荐的2.5倍这个最低标准,因此这种证券不具备投资性证券的资格。固定利息债券的利息保障比率大大高于我们的最低限,这说明其受到保护程度令人满意。

年—年收益的灾难性跳水显然是始料不及的,或者说是无法有效防范的,密苏里—堪萨斯—德克萨斯铁路公司固定利息债券的市场价格在年遭到重创。但是由于该公司的负债结构相对比较谨慎,因此它没有和其他大部分的铁路公司一样走到破产的边缘。实际上,在年和年,调整债券的利息都得到了支付,尽管在这种情况下的支付不是法定义务。

优先收入债券——有一些收入债券具有比其他固定利息债券更高级别的优先留置权。艾奇逊公司利息率4%的调整债券是一个最为人熟知的例子,该债券的优先级别高于利息率4%的固定利息信用债券,后者常常以低价出售。圣路易斯西南铁路公司利息率4%的第二抵押收入债券也属于这种情况。尽管从理论上讲这种债券的优先地位很难决定,但在实际会计处理中,显然要求把这种债券的利息归入公司的固定费用。




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