来源：雪球
1、管理用财务报表
对于大部分投资者来说，公告的财务报表是了解上市公司财务状况和经营成果最重要的信息途径之一。然而，分析标准的财务报表无法分别直观感受企业经营活动和金融活动的业务能力，因此我们引入管理用财务报表，将报表中各个科目按照经营活动和金融活动区分，以更加精准考察两种活动各自的盈利能力。
在管理用财务报表中，与经营（销售商品或提供劳务）相关的资产和负债，我们归类为经营资产和经营负债，两者的差额即为净经营资产。债务筹资活动所涉及的负债计入金融负债，利用经营活动多余资金进行投资所涉及的资产计入金融资产，两者差额即为净负债。
净经营资产=净负债+股东权益，反映企业经营活动相关资产的资金来源为债务筹资、股东投入及利润积累。
金融负债和金融资产对应的金融负债利息与金融资产收益差额，我们计入金融损益，除此以外与经营活动相关的损益计入经营损益。
同时，我们也将杜邦分析体系进行改进：
其中杠杆贡献率=（净经营资产净利率-税后利息率）*净财务杠杆
根据该公式，权益净利润的高低有三个驱动要素：净经营资产净利率，税后利息率和净财务杠杆。
经过重新组织，信立泰管理用财务报表如下
2、改进的杜邦分析
近年来，信立泰权益净利率持续下滑，我们从金融活动和经营活动两个方面来拆解分析。
2.1、金融活动
A、金融资产
盈余现金拖累信立泰股东回报。从上表可以看出，信立泰的杠杆贡献率为负数，主要系负债较少，且每年账上拥有超10亿的货币资金+理财产品，对比主营业务这部分大额现金效率较低，形成对权益净利率的拖累。
近年来，公司通过加大创新研发投入和信立坦销售推广力度，同时配合高质量的并购活动，将账上低效率的盈余资金转换为盈利能力更强的经营资产，以推动企业未来可持续性发展。
公司年和年一季度经营营运资本大幅下滑，主要系营收下滑导致应收账款和应收票据规模同步缩小，未来随着营收企稳恢复增长，经营营运资本也将恢复平稳增长趋势，总体经营用现金储备压力不大。
因此，不同于市场中部分投资者对于信立泰并购的担忧，我认为合理的并购能够将企业账上多余的资金推入高效的主营业务中，未来将有效推高信立泰的权益净利率，提高股东回报。相比其他企业，信立泰拥有更大的财务融资空间去洽谈外部合作，以及加大研发投入丰富在研创新药管线。
除了盈余的货币资金和理财产品，信立泰剩下的金融资产主要为医疗行业相关的股权投资和参股爱心人寿保险股份有限公司。
B、金融负债
年和年一季度，公司债务水平小幅上升，但仍处于可控状态。
2.2、经营活动
信立泰近年来权益净利率持续下滑主要系代表经营资产盈利能力的净经营资产净利率持续走低。净经营资产净利率=净经营资产周转率*税后经营净利率，进一步分解原因可以看出，企业的净经营资产在快速增加，税后经营净利率的盈利能力在减弱。
A、经营性长期资产持续增长，为信立泰转型创新药企储备动力。
通过对比可以看出，信立泰净经营资产的增加主要由长期股权投资、商誉和开发支出三项经营性长期资产贡献。近5年，公司不断通过股权投资布局医疗器械领域，同时加大研发投入，反映在报表上，长期股权投资、商誉和开发支出大幅增长。其中开发支出于年不升反降，主要原因系对部分已进入临床阶段的抗肿瘤生物类似物、抗生素项目予以终止，1.91亿开发支出转入费用化。
经营资产的持续增长短期内使得净经营资产净利率下滑，但是随着并购的苏州桓晨AlphaStent冠脉支架放量，参股公司的雷帕霉素药物洗脱球囊、生物介入瓣等器械产品上市，临床开发的复格列汀、长效特立帕肽等创新药物报产获批，将极大丰富信立泰的产品线，有望促进销售额的持续增长，届时净经营资产周转率自然同步提升。信立泰有望借助近几年创新药和医疗器械经营资产的布局，彻底解决“单品独大的问题”，逐渐蜕变为创新药企！
B、泰嘉联盟集采丢标，营收下滑承压。
年四季度，受联盟地区药品集中采购于年开始执行影响，医院终端备货、库存调整，四季度营收同比下滑18.85%，环比下滑24.99%。
年一季度，在联盟集采落地、4+7集采政策未明、新冠肺炎疫情三重压力的影响下，营收虽然同比下滑27.13%，但是环比仅下滑4.44%，实属难得！随着二季度4+7续标政策执行，公司营收环比有望开始恢复增长。
随着泰嘉销售价格全面向联盟集采价靠拢，信立泰的毛利率在年一季度仅小幅下降，预计一方面信立坦的销售并未受到疫情太大的影响，另一方面泰嘉仍有不俗的表现！
C、新旧动能转换，三费持续增长。
加大产品销售推广力度，信立泰销售费用率持续上升。信立坦是公司近年来学术推广的重点，未来有望接棒泰嘉成为信立泰新的业绩支柱和驱动力。由于泰嘉在联盟集采中丢标，而信立坦销售基数又暂时不高，预估公司仍会对泰嘉在院外市医院剩下30%的市场份额中大力做营销推广，因此，信立泰未来的销售费用率仍难以下降。
公司销售人员数量在年末大幅下降，在泰嘉集采的背景下，优化费用结构，降低销售费用。
持续并购丰富产品线，信立泰管理成本同步上升。公司近年来持续并购了苏州金盟、成都金凯、苏州桓晨、雅伦生物等创新药企和医疗器械企业，管理成本随之提升。由于信立泰管理费用率在同行业中处于偏低位置，未来仍有较大空间提高薪酬福利以吸引优秀人才。
公司在年减少行政人员54人，降低管理成本，展示出极强的控费能力。
研发投入持续增长，全力转型创新药企。信立泰过去多年凭借高端仿制药战略快速发展，然而在当前集采政策下，仿制药的高毛利率难以为继，拥有创新药的企业才有定价权。因此近年来，信立泰不断加大研发投入，丰富创新药在研管线，目前梯队渐成。
年研发费用大幅增长，主要原因系对部分已进入临床阶段的抗肿瘤生物类似物、抗生素项目予以终止，1.91亿开发支出转入费用化。由于公司目前处于创新转型阶段，研发费用未来仍将持续增长。
D、研发项目清理叠加三费压力，信立泰年净利润上市以来首次负增长。
受联盟集采丢标影响，信立泰股价大幅下滑，管理层利用这个机会清理不打算继续推进的临床项目，“业绩洗澡”轻装上阵，导致公司年归母净利润同比下滑50.95%。
3、现金流量表
近年来，信立泰经营现金流量净额与净利润的比例均接近%，净利润质量较高。值得注意的是，年经营现金流量净额大幅增长，这并非是信立泰的应收账款周转率加快，对下游话语权增强的结果，更多反映的是企业营收下滑导致无新增应收账款，后续需要跟踪观察营收能否企稳回升。
投资活动现金流：公司持续加大投资力度，一方面进行产能升级，提高生产质量和效率；另一方面公司为了快速转型为创新药企，持续收购和参股创新型药企及医疗器械企业。
自由现金流量=经营活动产生的现金流量净额-购建固定资产、无形资产及其他长期资产所支付的现金。公司的资本支出与经营活动产生的现金流量净额规模增长相匹配。
筹资活动现金流：公司上市以来，积极回报股东，持续进行较大力度的现金分红，展示了公司的经营实力及诚信形象。公司仅在上市时募资约12亿，之后再未发生过从资本市场融资的情形。然而上市后，公司累计向全体股东派发现金股利约46亿，是上市时募资金额的近4倍，约占上市后累计净利润的一半！
信立泰的经营盈利能力较强，负债不高，上市以来获得的利润除了用于支撑日常经营用资产以及参股创新型医疗器械公司，剩余的现金大部分用于股东分红，是一家现金流创造能力较强的“现金牛”企业。
4、同行业传统财务指标对比
通过同行业财务数据对比发现，信立泰过往依靠泰嘉这款重磅产品获得了优异的经营成果。虽然随着年联盟集采政策的执行，公司的盈利能力受到较大的冲击，但是在毛利率和管理费用率方面依然展现出较强的优势，未来需要持续观察信立坦、泰嘉、比伐芦定等一二线产品的销售放量情况。
注：由于恒瑞医药的研发投入全额费用化，因此以下对比中，恒瑞医药的盈利能力被一定程度低估。
总评：近两年的集采政策使得信立泰的核心大单品泰嘉大幅受挫，公司面临前所未有的危机。
公司董事长叶澄海先生在年度报告致股东的信中提到，“短期经营看产品线及政策；中长期看产品梯队；实现长远的跨越式发展就要看研发平台和销售平台的建设和效率。“所幸的是，公司从年开始就通过并购及参股布局创新药、生物药及医疗器械领域，近年来更是不断加大创新研发投入力度，产品管线梯队渐成，中长期发展前景可期。而面对当下“产品断档”的短期困境，信立泰则通过加大销售推广力度促进信立坦、泰嘉、比伐芦定、欣复泰、冠脉支架等一二线产品的放量，年一季报便验证了公司在困境下顽强的销售能力！
年将是信立泰经营状况最困难的一年，在利空全面落地后，一方面我们需要重点
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