如何在风险与机遇并存的市场中理清脉络，把握市场未来发展的方向？今天我们接着周一的话题继续往下讲。
五、证券评级
资产证券化除了法律法规、财务税务这些问题之外，评级是资产证券化发行、交易过程中一个非常重要的因素。在这一点上，中国有比国际市场做得好的方面，也有比国际市场做得不足的方面。
先来看一下好的方面。图中是两家评级公司对相同资产进行的评级，一家是中诚信，另一家是中债资信，这两家分别是在银行间市场和交易所市场评级市场占有率最大的企业。如果一个资产由两家评级公司进行评级，对该资产的等级完全认同一致的话，那么所有的评级都应该在一直线上。但实际的情况并不是这样。实际上，中债资信在对B级产品的认定上大多要比中诚信低一个档次，但是在其他档次中也有些中债资信的评级要比中诚信的高。这一情况是跟国际市场完全不同的，国际市场上，如果同一个资产由两家评级公司评级，这两家公司的评级不同是非常罕见的，几乎没有。那么为什么这会成为中国评级体系的一个优点呢？因为真正的评级不应该是一样的，否则让两家评级公司都进行评级就根本没有意义了。从中国市场来说，有一套相互独立的证券评级体系，是产生不同评级的原因，也是中国市场的一个优点。
再来看中国市场评级的缺点，其中之一就是评级公司对评级方法、评级标准、评级定义的披露程度不够，我们只知道产品评级，却并不知道这个评级的严格意义。我们只知道AAA级比AA级好，AA级比A级好，但实际上每个级别的含义是什么我们并不知道。中国市场在这方面的信息披露没有国际市场上那么公开，那么全面。
当然，中国在评级跟踪速度方面做得还是不错的。评级公司大多会在初始评级一年后对所有的基础资产与现在的证券进行跟踪评级。
下面我们来看一下这个评级跃迁矩阵，这上面能够显示出某一资产的原始评级和当前评级。我们可以发现，这个矩阵中所有的元都在矩阵的一侧，而另一侧全是0，那么这代表什么呢？这说明中国现在的评级全都是往上升的，并没有往下降的情况。那么为什么评级全是上升的呢？这其中的道理很简单，与刚才所介绍的偿付模型有很大关系，在目前中国的市场环境下，偿付模型是不会触发任何事件的，所以就会按照A1、A2、A3这样的标准顺序进行偿付。
在此基础上再来看一下本金覆盖率，例如图中就是B级证券的本金覆盖率，本金覆盖率随着时间非常快速地增长。我们几乎可以把本金覆盖率一一对应的翻译为评级，也就是说它的评级也会很快的上升的。
那么这是不是一件好事呢，也许从投资者角度来看产品的评级上升意味着投资风险的降低，它的投资价值在上升。但是从发行的角度来说的话，在一个理想化的情况下，这个评级跃迁矩阵应该是一个对称的矩阵。造成这种结果的原因，其实是我们对产品的初始评级低估了，或者说我们高估了它的风险，从另外一个角度来说是我们目前的产品结构还不够优化。
按现在中国资产证券化产品的结构，我们可以得出这样一个结论：在中国市场上，相较于同等评级的固定收益产品，资产证券化的产品是目前市场上相对价值最高的，尤其是中间层的相对价值更高。就好比我们买一个A级的产品，实际上它的评级应该是AAA级的，但是发行的时候是以A级的价格来发行的。
六、估值
评级与估值是分不开的，很多人对估值一直有误解，认为估值就是要有一个估值系统。其实估值是不存在系统的，估值是一个判断的过程，所以你可以有一些估值的工具，但是不可能有一个估值的系统。
在进行估值的时候，首先要对资产池最新的信息进行一个判断。就像前文中所谈到的，资产池现在的表现与它发行说明书上的信息是有很大不同的。所以要根据最新的信息选择一个合理的模型，合理的参数，在这个基础上来预测今后的现金流。不管是怎样的现金流，如果一个资产的风险已经完全不一样了，那它的市场定价就应该根据现在的评级来定，这里的评级和评级公司是否重新评级了没有关系，而是这个资产现在真正的价值和风险。然而要做到这一点，在目前中国市场上比较困难，因为评级公司并没有严格给出评级的各项标准。但是定性地说，随着本金覆盖率的增加，评级是上升的。只有根据资产现在的具体情况，确定市场的回报率，才能做一个合理的估值计算。
图中是一个小的估值计算器，相信很多人都有，搭建这个也不难，但是要真正做到较为合理的估值，以上的一些条件是不可或缺的。
七、资产池和结构的优化
在资产池优化的问题上大家有时候也会有疑问，不知道资产池的优化究竟是什么，该在什么地方进行优化。就拿很多人都知道的一个原则，即风险分散来说，是不是将各类资产在资产池内都放入一点，这样就能做到分散风险了呢？其实这样的一个资产池并不是一个最佳的资产池。最佳的资产池应该是基本上同类的资产，比如说都是中小企业，同样规模的企业，同样类型的贷款，这样产品的利率、期限、评级等等相关因素都是相对集中的。我们可以从刚才的一些分析中看到，中国发行的资产证券化产品并不满足这一要求。资产是相同类别的，但是风险因子应该不同。也就是说类似的企业，但属于不同的行业、不同的地域、不同类型的贷款，这样才是一个最好的投资组合。
当前中国的资产证券化市场上也有这样一些声音，有些人说他们有一套非常复杂的资产池优化软件。这其实是没有什么必要的，反而有些杀鸡用牛刀的感觉，只要掌握了资产池优化的规律就可以合理的对资产池进行优化，并不需要使用任何复杂的软件。
另外一点是违约率，违约率和提前偿付率是怎么样考虑的呢？以中小企业贷款为例，最容易违约的时候就是贷款到期的那一天，因此，所以我们希望不要所有的资产都在同一天违约，也就是说不应该将贷款的到期日全放在同一天，在这一点上目前中国发行的资产证券化产品应该是基本满足这一要求的。
对于资产池结构的优化而言，应该有一个明确的目标：即最低的融资成本，最高的次级回报率。这样做的目的其实就是为了寻求风险和收益的再分配。优化结构的基础是优化资产池，所以实际上是不可能做出一个以不变应万变的结构的。从现在的中国市场上来看，绝大多数产品的结构是比较单一的，也比较雷同，并没有完全考虑到资产池的风险和现金流的变化，这里就有非常大的提升空间。资产池最佳的结构是要能使其证券的评级相对稳定，而要做到这一点，本金和利息偿付的规则需要在现在的基础上进行改变。任何一个偿付的标准模型都是在某一个情景假定下产生的，所以不同的触发事件是保证证券评级稳定的一个至关重要的因素。
八、总结
综上所述，我们可以得知，中国已经是亚太地区最大的资产证券化市场，并且规模还在飞速增长。中国的资产证券化产品，在借鉴了国际市场经验的同时，从资产池到结构都有许多中国特色的创新。在入池资产选择和产品结构设计方面目前还有进一步的优化空间。资产支持债券是目前市场上最有价值的固定收益产品，绝大多数产品的中间层相对价值更高。银行间市场产品信息披露标准化程度很高，但缺乏逐笔资产的信息。目前，中国资产证券化市场和中国整个金融市场都面临着同一个挑战，即打破刚性兑付潜规则，建立风险和回报相匹配的市场化定价机制。同时，活跃的二级市场是资产证券化长期稳健发展的关键。而完整、及时、可靠的逐笔资产信息披露，是建立活跃二级市场的基础，也是防止系统性风险的最有效手段。
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